2025年，全球權益資產迎來了“高收益、高夏普率”的高光組合。展望2026年，筆者認為權益投資在整體利好延續的同時，也面臨結構調整的動力。

具體而言：一是全球財政政策加碼對于貨幣配合的協同需要導致寬松周期延續，少數經濟體（如日本）的貨幣政策轉向對風險資產利空可控，但在漸進推動供需再平衡的政策導向下，預計中國股票市場將從成長引領向均衡風格轉變；二是股債比價、匯率升值、內需提振等均有利于境內權益資產進一步提升吸引力，個人投資者和“固收+”類產品對于權益資產的直接和間接配置有望取代存量機構資金權益倉位提升，成為2026年新增資金的主導力量；三是以AI為核心的科技類資本開支熱潮不減，其資本市場主要映射標的依然是G2股市焦點，但考慮到標桿企業信用融資比重的提升，市場表現或迎來從“重估值”到“重盈利”、從“重硬件”到“重應用”的轉變。

寬松周期利好風險資產的邏輯不變，供需再平衡推動市場風格偏向均衡。

在全球秩序重塑、大國博弈延續、貧富差距懸殊、地緣沖突頻繁的變局中，全球主要經濟體財政支出加大，赤字水平易上難下。根據IMF預測，2026年發達國家和新興市場政府債務率將分別提升0.6%和3.4%至111.8%和77.3%。過去二十年來，盡管發達經濟體政府平均杠桿率水平呈上升趨勢，但其周期性的變化與平均政策利率之間存在一定負相關，這意味著較之于新興市場相對被動的貨幣政策取向，發達經濟體政府杠桿率提升往往由寬松的貨幣政策加以配合，來降低政府利息支出負擔（詳見附圖）。

展望2026年，在聯邦政府債務杠桿率再度逼近歷史最高水平的背景下，《大美麗法案》落地使得美國將長期維持6%左右的財政赤字率，這進一步凸顯出寬貨幣在政策組合中的關鍵作用。筆者預計，2026年美聯儲還將降息2-3次。較之于美國，其他發達經濟體財政寬松力度相對溫和，除日本外貨幣政策也大多處于寬松周期后半段，全球寬松續杯為風險資產占優提供了適宜的宏觀流動性環境。

此外，筆者在《牛市未央》一文中也指出，對于政策和經濟基本面預期不確定性的下降也有利于風險偏好抬升。從“十五五”規劃及中央經濟工作會議的基調看，中國近期政策在“高質量發展”、“科技自立自強”之外有了擴大內需的明確導向。漸進推動供需再平衡，疊加“健全資本市場投融資功能”的制度化安排，預計2026年中國股票市場將從成長引領向均衡風格轉變。2026年上半年，新經濟有望作為股市上漲的核心引擎，主要源于成長板塊仍將延續領先的盈利增速。下半年，預計地產價格下跌將明顯放緩，“反內卷”政策也推動PPI接近正區間。根據歷史經驗，權益市場有望提前1-2季度反映價格企穩預期，相關周期品和部分消費品行業有望較寬基指數跑出超額收益。

境內權益資產價值重估的方向不變，個人投資者成為增量資金主要來源。

筆者在《忙趁東風放紙鳶》一文中提出，2026年在全球資金再平衡、權益資產輪動、國內增量資金入市的催化下，A股仍有望走出追趕行情。從比價看，中國權益資產較之于債券的安全邊際仍存，當前A股相對十年期國債的股息溢價率和股權風險溢價率分別處于接近過去十年60%和90%的中高分位數水平。在海外流動性寬松、人民幣匯率升值、國內供需再平衡的背景下，中國股市相對合理的估值也有望吸引海外資金減少低配水平。

與2025年資金面由境內中長線機構資金主導的情形不同，筆者認為2026年A股增量資金中“固收+”類資金和個人投資者占比將明顯提升。一方面，當前機構資金中主動權益公、私募基金倉位處在歷史較高水平，主權和保險資金在年內也已大幅增加權益占比，因而這幾類資金在2026年存量權益倉位提升的空間將顯著弱于2025年。另一方面，隨著房價調整推動居民資產配置向金融資產轉移，以及可投穩定估值類資產消失/收益率下行（比如，近期5年大額存單產品也暫停發售），個人投資者面臨配置方向的被動轉換，而資管類產品具備持有體驗相對優勢，也有望因保費和“固收+”產品需求的增長成為主要的承接力量。結合這些金融產品的邊際配置傾向，其將成為個人投資者間接增配權益市場的中轉站。

全球人工智能投資擴張的趨勢不變，市場表現由估值驅動變為盈利驅動。

從海外看，根據主流預測2026年北美主要科技巨頭的資本支出同比增速可能由超過70%降至40%左右，但絕對金額仍將超過5000億美元。從資金來源看，目前以龍頭科技企業盈利推動的體系內“自有現金流”循環融資仍是主導力量，但體外信用市場融資在增量資本開支中的占比已經逐步提升，這意味著外部投資方對于資本開支方向和規模的話語權邊際增加。

眾所周知，當前科技領域資本開支的方向主要體現為人工智能相關基礎設施和算力支出，考慮到目前OpenAI、Anthropic等標桿性企業仍未盈利（甚至可能出現史上最大的創業公司累計虧損），AI業務增速及盈利改善能力或替代市占率等規模類指標成為內外投資方后續的關注焦點，這也將深刻影響相關上市標的的市場表現。從國內看，2025年三季度公募基金持有TMT行業的倉位占比升至歷史新高（約40%），成交占比也維持在高位。考慮到2026年端側AI、機器人等仍有較多催化，板塊熱度有望維持，但機構持倉過于集中帶來的再平衡風險也相應增加。在機構進一步超配空間不大的背景下，科技板塊整體估值抬升的程度將明顯受限，結構性機會或主要分布于盈利（預期）進一步改善的標的。具體到人工智能領域，筆者看好AI應用（包括端側）更勝于AI硬件，主要源于收入提升的確定性和支出的主動性。

圖：G20發達經濟體政府杠桿率提升往往由寬松的貨幣政策加以配合（單位：%）

來源：IMF，Wind，民生理財

注：以上數據以G20經濟體作為樣本，在新興市場政策利率計算中部分經濟體有缺失值，同時也剔除了異常值

（作者介紹：王宇哲博士，民生理財研究部總經理。本文僅代表作者觀點。責任編輯郵箱：tao.feng@ftchinese.com）