作者：陳竹，本文僅代表作者觀點
兩年前遭業界巨頭控告專利侵權后，籠罩在英諾賽科（蘇州）科技股份有限公司（2577.HK）頭上的烏云似乎正逐步消散，有望為公司及其投資者消除一大隱憂。
英諾賽科與英飛凌（IFX.DE）之間自2024年3月開始的法律糾紛，一直為英諾賽科帶來重大風險，甚至在公司于一年前來港上市之際亦然。英諾賽科目前主要業務仍集中在中國，一旦裁決結果不利，未來可能被禁止向美國市場銷售部分產品。
上周此一情勢似乎略見緩和，公司公告指，美國國際貿易委員會（ITC）在本案涉及的兩項專利中，就其中一項作出了部分有利于英諾賽科的裁決。英諾賽科表示，其另一項專利相關的產品也被認定并未構成侵權。公司稱，該項裁決“進一步明確了英諾賽科相關知識產權的狀態，并將為公司未來的全球化發展掃清障礙”。
不過，英飛凌的說法則略有不同。公司在聲明中指出，ITC在訴訟涉及的其中一項專利上裁定有利于英飛凌，并補充表示，最終裁決預計將于明年4月2日作出，若初步裁決獲得確認，英諾賽科的相關產品未來可能被禁止輸往美國。
盡管如此，投資者似乎認定ITC的裁決對英諾賽科有利。公司股價在上周三公告當日雖一度下跌1.5%，但其后強勁反彈，目前較公告前水平高出近10%。
自2017年成立以來，英諾賽科一直深耕氮化鎵（GaN）技術，成為功率半導體領域的重要推動者。相比傳統硅基半導體，氮化鎵具有效率更高、開關速度更快等優勢，而英諾賽科一直是氮化鎵應用與商業化的主要推動力量。
公司在這一技術領域具備領先優勢，包括率先實現8吋氮化鎵晶圓的量產，使其有望在這個體量不大、但增長快速的市場中占得先機。不過，隨著越來越多對手涌入賽道，競爭迅速升溫，已對公司構成重大挑戰，投資者仍應保持審慎。
大市場 大競爭
氮化鎵功率半導體市場正持續快速升溫。根據美銀（Bank of America）上月發布的研究報告，市場規模預計將由2024年的27億元（約3.82億美元），增長至2028年的192億元，年復合增長率高達63%。同樣來自美銀數據，目前英諾賽科在氮化鎵功率半導體市場居于領先地位，去年市占率達30%，幾乎較排名第二、市占約17%的Navitas Semiconductor（NVTS.US）多出一倍。
不過，多項因素仍使英諾賽科在未來的競爭中處于有利位置，其中最關鍵的是其采用的整合元件制造商（IDM）模式，即由公司自行負責產品從設計、制造到銷售推廣的全流程。
與將生產外包予第三方代工廠的“無晶圓廠（fabless）模式”相比，IDM模式使英諾賽科能夠對供應鏈與產品品質，掌握更高的控制權。但最大的劣勢在于成本大幅攀升，企業必須投入巨額資本興建昂貴的生產線。惟在目前情況下，垂直整合所帶來的優勢正日益顯現。以Navitas為例，其采用fabless模式，但在主要代工伙伴臺積電（TSMC）宣布將于2027年退出氮化鎵制造業務后，正急于尋覓新的生產合作伙伴。
英諾賽科的商業模式亦為其帶來更為多元化的收入來源，公司不僅生產氮化鎵晶片與模組等終端產品，同時亦供應作為晶片制造基礎原料的晶圓，令其能覆蓋更完整的產業鏈收益。
近期兩項供應協議進一步突顯這一優勢，最新一項為上周英諾賽科與美國安森美半導體（ON Semiconductor）達成的合作，早前公司亦曾與歐洲意法半導體（STMicroelectronics）簽署類似協議，未來英諾賽科將向兩家企業供應氮化鎵晶圓。相關合作有助于分散英諾賽科的收入地域結構，目前公司收入仍高度集中于中國市場。
摩根士丹利在10月份的研究報告中預計，英諾賽科的收入增速將快于整體氮化鎵市場，至2027年止年復合成長率可達66%。該行將此一前景主要歸因于公司在技術上的領先地位，以及其IDM模式所帶來的競爭優勢。
這一成長趨勢已在公司近期業績中開始顯現，2025年上半年，英諾賽科收入按年大增43.4%至5.53億元（約7,110萬美元），更重要的是，公司首次錄得6.8%的毛利率。
不過，期內公司仍錄得4.29億元的凈虧損，但較去年同期虧損4.88億元有所收窄，經營狀況逐漸改善。
英諾賽科在7月亦迎來另一項重大利好，全球AI晶片龍頭英偉達（Nvidia）宣布，已選定英諾賽科為其Rubin Ultra GPU提供800V直流電源解決方案。該產品預計于2027年進入商業化階段。這標志著英諾賽科成功打入數據中心市場，該板塊正是氮化鎵功率半導體需求增長最快的領域之一。
受一連串利好消息帶動，英諾賽科股價表現強勁。自去年12月在香港上市后，股價一路攀升，從每股30.86港元的IPO發行價上漲逾兩倍，于9月初一度逼近100港元，其后有所回落，上周五收報80.85港元。
不過，投資者仍需留意顯著的下行風險，主要來自競爭加劇。英諾賽科正積極擴張產能，目標到2027年月產能將由今年上半年的1.3萬片提升至6萬片。然而，擴產并非其獨有動作。摩根士丹利預測，以6吋晶圓等效計算，全球氮化鎵產能將由2024年月產10萬片，暴增至2029年的34.5萬片。
半導體行業向來以“過度擴產、景氣循環劇烈”聞名，類似的快速產能擴張并不罕見。摩根士丹利預期，未來五年整體行業產能利用率雖有所改善，但仍將低于60%，意味市場將持續面臨定價與盈利壓力。基于此，該行預測英諾賽科毛利率在2026年至2027年間僅能溫和改善，而公司至少于明年之前仍將持續虧損。
整體而言，英諾賽科在高速成長的氮化鎵市場中具備成為龍頭企業的潛力，但前景仍遠未明朗。盡管公司坐擁技術優勢與多元化商業模式，在產能大幅擴張與價格壓力揮之不去的環境下，要真正實現穩定盈利仍存在不確定性。ITC最新裁決無疑是公司邁出的重要一步，但對于更為根本的競爭挑戰，仍無法帶來實質性紓解。