在疫情沖擊下，最近公布的4月份美國經(jīng)濟數(shù)據(jù)跳水，無論是GDP還是失業(yè)率都創(chuàng)出歷史新低。同時市場預期2季度美國經(jīng)濟數(shù)據(jù)會因為停工停產(chǎn)而進一步惡化，2季度GDP環(huán)比折年率可能會萎縮接近40%。但與之相反的是，美國股市持續(xù)上行，標普500和道瓊斯工業(yè)指數(shù)反彈幅度已經(jīng)超過30%，納斯達克快速收復失地并接近年初的高點。市場和經(jīng)濟之間如此大的強烈反差令投資者較為困惑。

市場領先經(jīng)濟是一個基本規(guī)律，例如市場不會等見到經(jīng)濟數(shù)據(jù)開始回落才開始下跌，同理也不會見到經(jīng)濟數(shù)據(jù)改善才開始反彈。經(jīng)驗顯示，市場通常領先經(jīng)濟4-5個月見頂或者見底，這背后的邏輯基于投資者對未來1-2個季度的經(jīng)濟走勢有一個大致的預判，并提前對此作出相應的調(diào)整。以美國為例，2季度實體經(jīng)濟出現(xiàn)大幅萎縮并且伴隨著失業(yè)率的大幅跳升已經(jīng)被充分預期并形成共識，而市場對此的反應更多是體現(xiàn)在3月份的大跌。而4月份的持續(xù)反彈是基于市場預判疫情會在5月底開始得到逐步控制，并且之后企業(yè)在3季度會逐步復工復產(chǎn)。最近特朗普政府已經(jīng)開始敦促各州政府解封并推動經(jīng)濟重啟，雖然短期內(nèi)很難有實質(zhì)性進展，但市場已經(jīng)提前對2-3個月之后的復工復產(chǎn)作反應。

市場領先經(jīng)濟是基于對經(jīng)濟未來的預測，但市場一旦對未來經(jīng)濟走勢形成共識并對此作出反應之后，主導市場走勢的因素就會發(fā)生變化。伴隨著后續(xù)經(jīng)濟數(shù)據(jù)的逐步發(fā)布，實際數(shù)據(jù)與預期之間的“預期差”將成為決定市場方向和波動的主要因素。如果說此前市場對經(jīng)濟走勢的預判是一種“變化”，而之后“預期差”會導致市場開始修正自己的預測，并導致此前的“變化”產(chǎn)生變化，進而形成所謂的“變化的變化”。例如，美國4月非農(nóng)就業(yè)人數(shù)減少2050萬人，失業(yè)率跳升至14.7%，惡化程度遠超08年金融危機期間。但美股并沒有受到明顯沖擊，這背 后是市場對4月的非農(nóng)就業(yè)人數(shù)減少的預期是在2200萬，且4月失業(yè)率14.7%不僅低于市場預期水平，且低于根據(jù)已公布的初請失業(yè)金人數(shù)所估算的隱含失業(yè)率（18.6%）。市場對美國就業(yè)市場惡化這種“變化”已經(jīng)有充分預期，但由于公布的實際數(shù)據(jù)好于預期，也就是“變化的變化”好于預期，由此帶來的正向預期差令市場對就業(yè)的擔憂有所緩解，進而成為市場樂觀情緒的催化劑。