再過幾天，中國債券市場的過山車即將駛過令人難忘的2016年。就在兩個多月前，債券交易員還在感慨“職業生涯只剩下100 bp”了，“準備去當Uber司機”。沒想到這么快就被“+70 bp續命”，連Uber也決定退出中國了。當然，這差不多搭進了今年本來要發的獎金，而過山車司機們似乎還沒有看到隧道盡頭光亮。當前，許多研究員都對債市的現狀和問題做出了詳盡的分析。在這里我沒有必要班門弄斧，只是想補充一些相當主觀的看法。

債市的杠桿高嗎？如果不計入用“蘿卜章”加的杠桿，以11月的數據看，債市中通過合規的正回購所加杠桿占所有債券托管量的9%左右，和其他資產類別上的杠桿相比，似乎不算太高。但問題在于杠桿都加在哪里。中國債券市場的流動性低于歐美國家。

以國債為例，中國每日國債交易量約500億元，占國債存量12萬億的0.4%，而美國的這個比例差不多是3%。大多數中國國債都躺著持有到期戶里不參與交易，也沒有什么正回購杠桿。可以想象，假設9%的杠桿比例也適用于國債，那么基本上是加在占比0.4%的日均交易量上了，甚至更低。但這些占總存量0.4%的成交價格，卻決定了12萬億存量的估值。杠桿使用者為了博取收益和控制損失，很自然地追漲殺跌，而邊際上的高杠桿強化了這個效果。就好像一輛有250節車廂的列車，被一節火車頭帶著跑，而火車司機還隨時準備去開Uber。