中國(guó)似乎在新年開(kāi)局良好。以習(xí)近平為首的新領(lǐng)導(dǎo)層發(fā)出大膽改革的信號(hào)。工業(yè)活動(dòng)連續(xù)3個(gè)月擴(kuò)張。經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出似乎正在反彈，預(yù)計(jì)第四季度將再度達(dá)到8%的增長(zhǎng)率。其結(jié)果是，上證綜指(Shanghai Composite)自12月初以來(lái)上升六分之一。

然而，投資者不應(yīng)過(guò)于超前。上述美好的表象下隱藏著風(fēng)險(xiǎn)。看看影子融資的增長(zhǎng)吧，這個(gè)跡象表明，企業(yè)和債臺(tái)高筑的地方政府的資金來(lái)源正變得越來(lái)越短期，越來(lái)越不穩(wěn)定。社會(huì)融資總量，即包括銀行貸款在內(nèi)的總體新增信貸，去年增長(zhǎng)逾五分之一。但銀行貸款在信貸中所占比重下降。不那么成熟的融資來(lái)源——公司債券和信托貸款——比重上升，占信貸總量的五分之一以上，比2011年高出一倍。短期企業(yè)貸款在信貸總量中的比重也有所上升。

這對(duì)中國(guó)的富裕散戶(hù)投資者來(lái)說(shuō)是一個(gè)問(wèn)題。近期他們大舉購(gòu)買(mǎi)理財(cái)產(chǎn)品，此類(lèi)產(chǎn)品為公司債券市場(chǎng)和信托提供了流動(dòng)性。據(jù)《中國(guó)投資參考》(China Confidential)統(tǒng)計(jì)，迄今推出的理財(cái)產(chǎn)品總量達(dá)到2.5萬(wàn)億元人民幣（合4000億美元）。與此同時(shí)，各銀行近期在縮減自己的敞口。也許它們?cè)趽?dān)心，隨著企業(yè)和地方政府資金拮據(jù)，將發(fā)生違約。上月華夏銀行(Huaxia Bank)的一只理財(cái)產(chǎn)品遭遇違約，致使數(shù)百名投資者蒙受損失。如果投資者受到驚嚇而大量逃離，整個(gè)影子銀行業(yè)將面臨連帶損害的風(fēng)險(xiǎn)。而如果各銀行被迫賠償虧損，它們的或有負(fù)債將扶搖直上。中國(guó)的金融體系仍在走鋼絲繩。會(huì)有繁榮，但也仍有不景氣的風(fēng)險(xiǎn)。改革？是的，習(xí)近平先生，請(qǐng)推行改革。